披露了可能“易主”公告并復牌后，斯太爾昨日復牌后直接跌停。曾經的跨境并購標桿之作，“PE+上市公司”模式的先行者，謝幕也同樣是場大戲。
此次控股權變動似乎早已注定。2013年斯太爾（原名：博盈投資）在硅谷天堂的“協助”下，成功收購奧地利柴油發動機廠SteyrMotors（斯太爾動力），斯太爾也因此被視為“梧桐系”公司。然而此后3年，標的資產沒有一年能夠達到承諾業績，累計11.8億元的承諾總額僅完成了16%，缺口9.94億元都要由現任大股東英達鋼構補償。而2013年通過定增進入的澤瑞創投（現“潤霖創投”）、澤洺創投、貝鑫投資、理瑞投資、天津硅谷天堂恒豐等5家PE股東，其在交易之初就做出了不承擔業績補償和鎖定3年股份的承諾。如今3年鎖定到期，雖然業績承諾無一落實，但是僅從硅谷天堂來算，其投資收益率就可能超過100%。眼看著擺出喝湯姿勢的PE股東們即將揚長而去，留下巨額業績補償大坑，大股東怎樣才能“獨善其身”？
更加撲朔迷離的是接盤俠中科迪高的身份，上證報記者注意到，名不見經傳的它一次罕見的A股亮相卻是與另一家梧桐系公司德奧通航合作。到底是梧桐系“自己人”接盤，還是獨立第三方碰巧偏愛梧桐系公司？這是否又是另一個棋局的開始？
接盤者名不見經傳
斯太爾日前公告，中科迪高投資（北京）有限公司（下稱“中科迪高”）擬購買寧波貝鑫股權投資合伙企業（有限合伙）（下稱“貝鑫投資”）、寧波理瑞股權投資合伙企業（有限合伙）（下稱“理瑞投資”）、長沙澤洺創業投資合伙企業（有限合伙）（下稱“澤洺創投”）3家PE持有的全部斯太爾股權，可能涉及公司控制權變更。同時，斯太爾還打算將溢價24倍買來的鋰業資產青海恒信融鋰業悉數轉讓給上海惠天然。
收到交易所關注函后，23日，斯太爾表示，為避免兩項交易發生沖突導致上市公司違規，中科迪高決定并承諾在恒信融鋰業股權處置的工商變更完成前，不與上市公司任何股東簽訂正式股份轉讓協議。當日復牌后，斯太爾跌停，收報8.80元/股。
中科迪高是誰，實力如何？工商資料顯示，中科迪高成立于2009年9月，注冊資本1000萬元，法定代表人毛平。雖然注冊資本不高，但是公司描述的業務卻看似廣泛而高端。其官網顯示，公司在設有投融資服務事業部、微波射頻事業部、衛星通信事業部、醫療事業部。此外，公司還有國際貿易業務。
然而，在資本市場，這家公司可謂名不見經傳。上證報記者注意到，中科迪高此前一次罕見的A股亮相是跟另一家梧桐系公司德奧通航（前身為伊立浦）有關。2016年3月，德奧通航宣布，公司作為劣后級有限合伙人與深圳市天健源投資基金管理有限公司（簡稱“天健源”）作為普通合伙人和中航信托股份有限公司作為優先級有限合伙人合作，共同設立深圳市燦翔航信股權投資合伙企業（有限合伙）。
這里，德奧通航全資子公司深圳前海伊立浦資產管理有限公司持有天健源20%的股權，而中科迪高正是天健源的控股股東，持有其55%股權。
本次中科迪高擬收購斯太爾，究竟是梧桐系“自己人”接盤，還是獨立第三方碰巧偏愛梧桐系公司？
業績承諾連年不達標
斯太爾的資本運作堪稱“經典”。2013年1月16日，博盈投資發布定增方案，定增發行的特定對象為英達鋼構、澤瑞創投（現“潤霖創投”）、澤洺創投、貝鑫投資、理瑞投資、天津硅谷天堂恒豐，發行價格為4.77元/股。發行完成后，公司的實際控制人變更為馮文杰。此后博盈投資也更名為斯太爾。公司描述，本次并購致力于將企業打造成為國內領先的動力系統解決方案供應商。
當時大股東英達鋼構承諾，2014年至2016年，標的資產江蘇斯太爾分別實現扣非凈利潤不低于2.3億元、3.4億元及6.1億元（累計11.8億元）。若不能達標，英達鋼構以本次非公開發行取得的股份優先進行補償；對于股份不足以補償的余額，英達鋼構以現金進行補償。
餅畫得很大，可執行力度卻很小。2014年，江蘇斯太爾實現扣非凈利潤7406.57萬元，與承諾數相差1.56億元；2015年，江蘇斯太爾凈虧損1056.93萬元，與承諾利潤數差額為3.51億元。這兩期的差額已經均由英達鋼構履行現金補償。2016年，江蘇斯太爾扣非凈利潤又僅有1.23億元，與承諾額相差4.87億元。
值得一提的是，英達鋼構手中股份幾乎已全部質押。截至一季度末，英達鋼構持有斯太爾1.175億股，其中1.174億股處于質押狀態。如何補足業績差額，對英達鋼構來說，又將是不小的負擔。
在資本市場上，當一個故事講不下去的時候，最好的方法是再換一個故事。眼看發動機的情懷不能管飽，斯太爾又談起了“鋰”想。2015年2月，斯太爾以1.53億元，溢價達24.5倍的價格收購青海恒信融鋰業科技有限公司51%的股權，開始推進年產2萬噸的碳酸鋰項目。
然而，2016年前三季度，斯太爾業績繼續虧損，其中扣非凈利潤虧損達1.33億元，眼看就要ST了，2016年12月，斯太爾通過轉讓柴油發動機相關專有技術授權獲得2億元，一舉扭虧為盈，公司2016年度盈利4605萬元。
本次，公司決定以4.6億元的價格把恒信融鋰業控制權賣掉，如此一來，公司就只剩柴油發動機板塊。交易所已對此項交易的商業邏輯已表示關注。
PE收益或超100%
看似跟著喝湯的PE實為本輪資本運作的最大贏家；其不僅沒有業績補償壓力，還能在鎖定期滿后瀟灑撤退，獲得穩定收益。
2013年通過定增進入的澤瑞創投、澤洺創投、貝鑫投資、理瑞投資、天津硅谷天堂恒豐5家機構投資者，在交易之初就做出了不承擔業績補償和鎖定3年股份的承諾。雖然大股東扛下了業績補償大任，但是這5家機構與英達鋼構私下有沒有其他協議，則不得而知。
到2016年12月10日，3年限售期結束，12月29日，斯太爾便披露了兩名主要股東的減持計劃：其中，硅谷天堂將清倉減持斯太爾5870萬股，占公司總股本的7.44%；寧波理瑞將減持不超過800萬股，占公司總股本的1.01%。
今年2月份，寧波理瑞的800萬股僅用一天便減持完成，還因為操作人員失誤多減持了70萬股。截至今年3月9日，硅谷天堂已減持1935.01萬股，均價10.32元/股，占總股本的2.45%，套現約1.99億元。
雖然標的資產業績不濟，但是PE的退出收益仍然可觀。以硅谷天堂為例，2012年9月，硅谷天堂作價2.8億元收購標的公司；2013年，硅谷天堂一方面出售標的給上市公司，獲得5億元現金支付對價；同時出資1.99億元（本次減持對應市值即為1.99億元）獲得上市公司7.61%股權，按照3月份的減持平均價格計算，這部分市值高達6.06億元。粗略估算，硅谷天堂的投資收益率為130.9%。不過，硅谷天堂還有部分股權尚未出售，隨著公司近來股價下跌，其投資收益可能進一步收縮。
截至今年三季度末，斯太爾控股股東英達鋼構持有公司14.91%股份，前述三位擬轉讓股份的PE股東貝鑫投資、理瑞投資、澤洺創投合計持有公司23.09%股權。至于這三位PE股東的收益如何，雖然目前公司尚未披露協議轉讓的價格，但是從二級市場來看，3年間，公司股價上漲約為1倍，PE以盈利姿態退出的幾成定局。
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