杉杉股份為全球鋰電材料龍頭企業，綜合產銷量全球第一，其中正極材料國內第一，負極材料國內第二（人造石墨國內第一），電解液行業領先，受益于產品結構升級和鈷漲價，業績亮眼。目前公司正極材料總產能達3.3萬噸，2016年出貨量約為1.8萬噸，是國內規模最大正極材料生產商，主營鈷酸鋰、三元、錳酸鋰等多種正極材料，市場占有率在20％左右，客戶基本覆蓋國內主流電芯廠，并拓展海外客戶。公司規模效應明顯，且產品結構不斷優化，2016年公司正極材料毛利率21%，遠高于行業平均水平。2017年上半年受益于鈷漲價，并且高端客戶占比逐步提升，公司鈷酸鋰及三元材料盈利能力進一步提升。負極材料方面公司總產能達到5萬噸，除打造全球最大石墨基地外，公司已經具備硅碳負極的小批量產能力。電解液業務2016年扭虧為盈，目前產能為1.5萬噸，未來2000噸六氟磷酸鋰和2萬噸電解液一體化項目的逐步投產將顯著提高電解液業務毛利率。
Tesla銷量開始逐步爆發，海外汽車巨頭紛紛發布電動化戰略，新款車型集中于2018-2019年上市，全球電動化浪潮開啟，電動乘用車市場開始進入高速成長期，國內鋰電材料廠商將受益于全球化采購。我們預計2020年全球電動車市場銷量有望達到450萬輛以上，電動乘用車市場達到400萬輛以上，2016-2020年的年均復合增速50%，滲透率提升到5%，2020年以后電動車相對燃油車的比價優勢出來，2025年前都將保持高增長。隨著海外電動車高速增長及中國電動車市場的爆發，預計2020年全球動力鋰電需求將超過190GWh（2016年全球為42gwh），對應正極材料需求30萬噸（2016年為約8萬噸），負極材料16萬噸（2016年為4萬噸），電解液17萬噸（2016年為4.5萬噸）。當前電池材料全球化供應和本地化配套逐步加強，國內鋰電材料企業迎來歷史性機遇。
國家支持新能源車發展態度明確，積分制預計四季度將正式推出，同時客車和專用車銷量逐步會回暖，三季度高增長可期。預計2017年下半年新能源汽車銷量將保持緩速增長，全年銷量有望達到70萬輛；2018年新車型集中上市，政策、行業環境更加穩定，且2019年補貼退坡帶來搶裝效應，因此2018年為大概率為大年。往后看，積分制有望2018年正式實施，2020年需要150-170萬輛乘用車可滿足積分制要求，另外技術水平不斷提高，電動車成本也將下降，預計到2020汽車銷量200萬輛以上，對應動力鋰電需求約90gwh（2016年國內為30gwh）。
2016年下半年起，由于供需失衡，國內外鈷價均大幅上漲，目前產業鏈庫存水平較低，短期依然看漲。目前國內鈷價格已上漲至40萬元/噸以上，預計接下來兩年時間內仍將持續走高。鈷供應方面，由于剛果金爆發國內沖突和整頓國內鈷礦生產，鈷產量下降，國際上其他各大鈷供應商近期也沒有大規模擴產計劃，預計2017年全球鈷供應量將基本維持16年10萬噸左右的水平；另外，國內廠商看好鈷的前景引發鈷庫存增加，國內市場鈷供應越發緊張。需求來看，隨著動力電池對三元材料的青睞，預計2017年全球動力及消費類電池新增6700噸鈷需求，因此供給偏緊將延續，鈷價格依然看漲。
服裝和投資業務赴H股上市，公司聚焦主業新能源。公司近年調整傳統服裝業務，將杉杉品牌公司打造成公司經營品牌服裝業務的唯一經營平臺，盈利能力穩定，現擬以H股方式在香港聯交所上市。投資業務包括金融股權投資、類金融業務及以上海創暉為平臺開展的PE基金業務，2017年5月23日控股子公司富銀融資股份公開發行H股股票及上市申請并獲香港聯交所批準，公司投資業務將進一步擴大。公司不斷優化產業結構，科學布局，逐步將重點聚焦到新能源業務。
投資建議：我們預計2017-2019年歸屬母公司股東凈利潤為7.32億元、9.04億元、11.23億元，增速121.6%/23.5%/24.2%，EPS為0.65/0.81/1.00元，對應PE為29x/24x/19x。考慮到公司為鋰電池材料龍頭，已形成新能源產業鏈上下游雙閉環，隨著新能源汽車持續發展，鋰電池材料需求不斷增加，再加上近期鈷價持續上漲，我們給以目標價24.3元，對應2018年30x，首次覆蓋給以“買入”評級。
風險提示：國家對新能源車政策支持不及預期，新能源車銷量下降；公司產銷不達預期；鈷價下滑導致正極材料價格下滑。
電池網微信
